투자의견 ‘매수’ 유지…목표가 15만원서 28% 하향
할인점·트레이더스 기존점 성장률 각각 3.8%·4.7%…7월 할인점은 8.6%
스타벅스 적자전환·신세계건설 충당금 부담…올해 영업익 전망 38.5% 낮춰
이마트[더파워 이경호 기자] 이마트의 본업인 할인점이 회복세에 들어섰지만 스타벅스코리아와 신세계건설 등 자회사 부진이 실적 개선을 가로막고 있다는 분석이 나왔다.
대형마트 경쟁 완화로 7월 할인점 기존점 매출이 8% 넘게 성장했지만 연결 자회사 실적의 불확실성이 커지면서 목표주가는 대폭 낮아졌다.
대신증권은 20일 이마트에 대해 투자의견 ‘매수’를 유지하면서 목표주가를 기존 15만원에서 10만8000원으로 28% 하향했다. 목표가 하향에는 자회사 실적 부진과 이에 따른 올해와 내년 이익 추정치 하향이 반영됐다.
이마트의 2분기 순매출은 6조9150억원으로 전년 동기보다 2% 감소했고 연결 영업손익은 적자로 돌아섰다. 시장이 흑자를 예상했던 것과 달리 스타벅스코리아와 신세계건설에서 예상 밖의 비용이 발생하면서 본업 개선 효과가 희석됐다.
할인점 자체만 놓고 보면 분위기는 달랐다. 2분기 할인점 기존점 매출은 전년보다 3.8%, 트레이더스는 4.7% 증가했다. 매출총이익률도 0.3%포인트 개선됐다.
오프라인 점포에서 고객 수와 객단가가 모두 좋아지면서 이마트 별도 영업이익도 전년보다 늘었다. 대형마트 업황 부진과 온라인 소비 이동으로 장기간 압박을 받았던 본업에서 회복 신호가 나타나고 있는 셈이다.
7월 흐름은 더 강해졌다. 할인점 기존점 성장률이 8.6%까지 상승하면서 대형마트 산업 내 경쟁 완화와 소비 회복 효과가 동시에 나타나고 있다는 평가다.
문제는 자회사다. 연결 자회사 영업손익은 전년보다 865억원 악화되며 약 500억원의 적자를 기록했다. 본업이 벌어들인 이익을 자회사에서 상당 부분 까먹는 구조가 나타났다.
특히 SCK컴퍼니가 운영하는 스타벅스코리아의 부진 폭이 컸다. 2분기 영업손실은 184억원으로 적자 전환했으며 전년 동기와 비교하면 영업이익이 587억원 줄었다.
올해 스타벅스코리아의 연간 영업이익 전망도 크게 낮아졌다. 대신증권은 지난해 1780억원이었던 영업이익이 올해 110억원 수준까지 감소할 것으로 예상했다.
3분기에도 100억원가량의 영업손실이 이어진 뒤 4분기에 100억원 수준의 흑자를 기록할 것으로 전망했다. 올해 안에 과거 수준의 수익성을 회복하기는 쉽지 않다는 판단이다.
신세계건설 역시 실적 부담을 키웠다. 회수 가능성이 낮은 채권에 대해 대규모 충당금을 반영하면서 영업적자가 전년보다 약 390억원 확대됐다.
SSG닷컴의 적자도 이어지고 있다. 대신증권은 올해 SSG닷컴 매출을 1조3500억원, 영업손실을 1010억원으로 예상했다. 지난해 1070억원 손실과 비교하면 적자폭은 소폭 줄지만 연결 실적에 계속 부담을 주는 수준이다.
다른 계열사에서는 회복 가능성이 나타났다. 이마트24는 올해 40억원 안팎의 영업손실을 기록한 뒤 2027년에는 130억원 규모 흑자로 돌아설 것으로 예상됐다.
신세계조선호텔은 올해 영업이익 510억원에서 2027년 650억원으로 증가할 전망이다. 신세계푸드도 올해 220억원, 내년 240억원 수준의 영업이익이 예상됐다.
이마트 본체의 실적은 상대적으로 안정적이다. 대신증권은 올해 이마트 부문 매출을 16조9520억원으로 전망했다. 지난해 16조6290억원보다 늘어나는 규모다.
영업이익은 지난해 2770억원에서 올해 4020억원으로 증가할 것으로 추정했다. 2027년에도 4120억원 수준을 유지할 것으로 봤다.
결국 할인점 본업에서 만들어지는 이익 개선보다 자회사에서 발생하는 손실의 규모가 연결 실적을 좌우하는 상황이다.
이 때문에 대신증권은 연간 실적 전망을 대폭 낮췄다. 올해 순매출 전망은 기존 30조5620억원에서 29조4880억원으로 3.5% 하향했다.
영업이익 전망은 5740억원에서 3530억원으로 38.5% 낮췄다. 지배주주순이익은 기존 2610억원에서 400억원으로 무려 84.5% 하향 조정했다.
2027년 전망도 보수적으로 바뀌었다. 매출액은 기존 31조3780억원에서 30조9290억원으로 1.4%, 영업이익은 6210억원에서 4990억원으로 19.7% 낮췄다.
지배주주순이익 전망은 2200억원에서 1590억원으로 27.7% 줄였다. 본업의 업황 개선을 인정하면서도 자회사 정상화 시점을 확신하기 어렵다는 판단이 반영됐다.
다만 올해를 저점으로 이익 자체는 다시 증가할 것으로 전망됐다. 대신증권은 이마트의 연결 영업이익이 올해 3530억원에서 2027년 4990억원, 2028년 5820억원으로 확대될 것으로 예상했다.
영업이익률도 올해 1.2%에서 2027년 1.6%, 2028년 1.8%로 점진적으로 회복될 전망이다.
재무구조 역시 완만한 개선이 예상된다. 순차입금은 지난해 9조7860억원에서 올해 9조370억원, 2027년 8조6110억원, 2028년 8조2240억원으로 감소할 것으로 추정됐다.
순차입금비율도 지난해 71.4%에서 올해 66.1%, 2027년 62.6%, 2028년 59%로 낮아질 전망이다.
목표주가 10만8000원은 영업가치와 자산가치를 합산해 산정됐다. 대신증권은 이마트 영업가치를 1조3450억원으로 평가하고, 삼성생명 지분가치에는 50% 할인율을 적용해 1조6250억원을 반영했다.
두 가치를 합친 주주가치는 2조9700억원이다. 영업가치에는 지배주주순이익 1350억원과 목표 주가수익비율(PER) 10배를 적용했다.
현재 주가가 올해 예상 실적 기준 PER 60배를 웃도는 것은 올해 지배주주순이익이 자회사 비용 영향으로 크게 낮아졌기 때문이다. 2027년 예상 PER은 16.1배, 2028년에는 10.6배로 떨어질 것으로 전망됐다.
주가는 이미 상당한 조정을 받은 상태다. 이마트는 최근 3개월 동안 23.3%, 6개월 동안 31.6% 하락했다. 같은 기간 코스피 대비 상대수익률은 각각 -16.1%, -45.2%를 기록했다.
대신증권이 목표주가를 크게 낮추면서도 매수 의견을 유지한 배경도 여기에 있다. 본업의 회복이 확인되고 있는 상황에서 자회사 부진에 대한 우려가 주가에 상당 부분 반영됐다고 본 것이다.
결국 이마트의 재평가를 가를 변수는 할인점이 아니다. 본업은 이미 객수와 객단가, 기존점 성장률에서 회복 신호를 보여주고 있다. 향후 주가의 방향은 스타벅스코리아와 신세계건설, SSG닷컴 등 자회사에서 발생하는 손실이 얼마나 빠르게 줄어드느냐에 달렸다는 분석이다.
유정현 대신증권 연구원은 대형마트 산업의 경쟁 완화로 이마트 본업의 업황이 개선되고 있다는 점은 긍정적이라면서도 주가가 본격적으로 반등하려면 "자회사 실적 불확실성 해소가 필요하다"고 분석했다.
이경호 더파워 기자 lkh@thepowernews.co.kr
