TSMC처럼 움직일까…SK하이닉스 ADR 프리미엄 주목

[더파워 이경호 기자] SK하이닉스의 미국주식예탁증서(ADR) 나스닥 상장이 국내 본주 재평가의 변수로 떠올랐다. 단순한 해외 상장 절차를 넘어 미국 반도체 상장지수펀드(ETF)와 나스닥 지수 추종 자금 등 그동안 국내 본주에 접근하기 어려웠던 글로벌 패시브 자금의 유입 통로가 열렸기 때문이다.

13일 금융투자업계에 따르면 지난 10일 나스닥에 상장한 SK하이닉스 ADR은 구조적으로 대만 TSMC ADR과 유사하다는 분석이 나온다. 현재 SK하이닉스 ADR은 신주 발행분으로만 구성돼 있으며, 규모는 전체 주식의 2.5% 수준이다.

핵심은 전환 구조다. SK하이닉스 ADR을 국내 본주로 바꾸는 것은 가능하지만, 본주를 ADR로 전환하는 것은 규제 당국 승인이 필요해 당분간 쉽지 않다. 다시 말해 ADR 가격이 본주보다 낮아지면 ADR을 본주로 바꿔 매도하는 차익거래가 가능하지만, ADR이 본주보다 비쌀 경우 본주를 ADR로 바꿔 파는 방식의 차익거래는 제한된다.

이 구조는 ADR에 프리미엄이 붙을 수 있는 배경이다. 수요는 미국 시장에서 늘어날 수 있지만, 본주를 자유롭게 ADR로 전환해 공급을 늘리기 어렵기 때문이다. 다만 프리미엄이 무한정 커지기는 어렵다. 괴리율이 커질수록 양 시장에 모두 접근할 수 있는 글로벌 투자자들이 상대적으로 저렴한 국내 본주를 매수할 수 있어서다.

비교 대상은 TSMC다. TSMC ADR은 상장 이후 본주 대비 평균 16%가량의 프리미엄에 거래됐다. 프리미엄이 가장 높았던 시기에는 24~26%까지 벌어졌고, 최근에는 본주 상승으로 괴리율이 14% 수준까지 좁혀진 것으로 분석됐다.

ADR이 본주보다 먼저 움직인 사례도 있다. 챗GPT-3.5 출시 당시 TSMC는 ADR이 먼저 급등했고, 이후 본주가 시차를 두고 뒤따랐다. 누적 수익률 기준으로는 ADR 상승률의 약 4분의 3이 본주에 반영된 것으로 파악됐다. SK하이닉스 ADR 상장 이후 국내 본주 흐름을 보는 시장의 관심이 커지는 이유다.

밸류에이션 격차도 중요하다. 12개월 선행 주가수익비율(PER)은 SK하이닉스가 5.5배, 미국 마이크론이 6.8배로 제시됐다. 마이크론이 SK하이닉스보다 약 24% 할증 거래되고 있는 셈이다.

그동안 SK하이닉스 본주에 직접 접근하기 어려웠던 미국 반도체 ETF와 나스닥 지수 추종 인덱스펀드 자금이 ADR을 통해 유입될 경우, SK하이닉스 ADR은 마이크론에 가까운 밸류에이션을 받을 가능성이 있다. 이 과정에서 ADR 가격이 먼저 재평가되고, 국내 본주에도 일부 상승 효과가 전이될 수 있다는 분석이다.

DS투자증권은 ADR 상장에 따른 밸류에이션 갭 축소 효과가 본주에 반영될 경우, 업황 효과를 제외하더라도 SK하이닉스 본주에 최소 8~18%의 상승 효과가 가능하다고 봤다. ADR 프리미엄 14~16%를 차감하면 최소 8.4%, TSMC 사례의 본주 전이율인 4분의 3을 적용하면 약 18% 상승 여력이 있다는 계산이다.

SK스퀘어에도 파급 효과가 이어질 수 있다. ADR 발행이 신주 발행 방식으로 이뤄지면서 SK스퀘어의 SK하이닉스 지분율은 20.5%에서 20% 수준으로 낮아진다. 공정거래법상 지분율 20% 이상을 유지해야 하는 만큼 SK하이닉스의 자사주 매입·소각이 뒤따를 가능성이 제기된다.

향후 SK하이닉스가 ADR을 추가 발행할 경우에도 SK스퀘어 지분율 유지를 위해 자사주 매입·소각을 병행해야 한다는 분석이 나온다. 이는 SK하이닉스 본주의 주주환원 기대를 높이는 동시에 SK스퀘어의 순자산가치(NAV) 할인율 축소에도 영향을 줄 수 있다.

결국 이번 ADR 상장의 관전 포인트는 세 가지다. 첫째, 미국 시장에서 SK하이닉스 ADR이 마이크론에 준하는 밸류에이션을 받을 수 있는지다. 둘째, ADR 프리미엄이 국내 본주 재평가로 얼마나 전이되는지다. 셋째, SK스퀘어 지분율 유지를 위한 자사주 매입·소각이 실제로 이어지는지다.

SK하이닉스 ADR 상장은 단순히 거래 시장을 하나 더 늘린 사건이 아니다. 미국 반도체 자금의 접근성을 높이고, 마이크론과의 밸류에이션 격차를 좁히며, SK스퀘어의 지배구조 변수까지 건드리는 구조적 변화다. 반도체 업황 회복 기대와 맞물릴 경우 ADR 상장 효과는 국내 본주의 재평가 논리로 확산될 가능성이 있다.

이경호 더파워 기자 lkh@thepowernews.co.kr