CJ, 자사주 의무소각 시대…CJ올리브영 합병·승계 구도 부각

[더파워 최병수 기자] 한국거래소 상장사 CJ가 추진 중인 지배구조 개편 논의가 내년 자사주 의무소각제를 계기로 한층 속도를 낼 수 있다는 증권가 분석이 나왔다. iM증권은 29일 보고서에서 “3차 상법 개정안이 시행되면 CJ가 보유한 자사주뿐 아니라 CJ올리브영 자사주도 소각 압력이 커지면서, 양사 합병을 통한 승계·지배구조 재편 가능성이 부각될 것”이라고 분석했다.

iM증권에 따르면 지난 11월 발의된 이른바 3차 상법 개정안은 회사가 취득한 자사주를 원칙적으로 소각하도록 의무화하는 내용을 담고 있다. 기업은 자사주를 취득한 날로부터 1년 안에 소각해야 하며, 이미 보유 중인 자사주에 대해서도 법 시행 이후 동일한 의무가 적용된다. 다만 기존 보유분에 대해서는 개정법 시행일 이후 6개월의 유예기간이 추가로 부여되고, 이 기간을 포함해 1년 안에 자사주를 소각하거나, 보유·처분 계획을 마련해 주주총회 승인을 받아야 한다. 더불어민주당은 해당 개정안을 내년 1월 중 처리하겠다는 입장이다.

이런 환경에서 iM증권은 CJ가 보유한 자사주 7.3%뿐 아니라 비상장 계열사인 CJ올리브영의 자사주 22.6%도 소각 대상으로 떠오를 수 있다고 봤다. 자사주 소각을 계기로 CJ그룹의 기업구조 개편이 본격화될 경우, 지배구조 재편 시나리오의 핵심 축으로 CJ와 CJ올리브영 합병 가능성이 거론된다는 설명이다.



CJ올리브영 지분 구조는 이미 ‘합병 준비 단계’에 가까운 모습이라는 분석도 함께 제시됐다. 2021년 글랜우드PE는 약4140억원을 투자해 CJ올리브영 지분 22.6%를 인수했다. 이후 상장 작업이 중단되면서 지난해 4월 글랜우드PE는 보유 지분 11.3%를 CJ올리브영에 매각했고, 나머지는 신한은행·신한투자증권이 설립한 특수목적법인(SPC) 한국뷰티파이오니어에 넘겼다.

CJ올리브영은 같은 해 12월 임시 주주총회를 열어 정관 변경과 자본준비금 감액 안건을 처리했다. 임원 직급체계 개편과 함께, 자본준비금 중 주식발행초과금 2500억원을 이익잉여금으로 전입해 배당가능이익을 늘린 게 핵심이다. 상법상 배당가능이익이 있어야 자사주 매입이 가능한 만큼, 이익잉여금 확충은 자사주 매입 한도를 넓히기 위한 사전 작업으로 해석된다.



올해 4월 CJ올리브영은 한국뷰티파이오니어가 보유한 지분에 대해 3년 내 매입 가능한 콜옵션을 행사했고, 이 과정에서 회사가 보유한 자사주 비율은 22.6%까지 확대됐다. 지난 5월9일 기준 CJ올리브영 주주 구성을 보면 CJ가 51.2%로 최대주주이며, 자사주 22.6%, 이재현 CJ 회장의 장남 이선호 실장 11.0%, 딸 이경후 CJ ENM 브랜드전략실장 4.2%, 이재환 4.6%, 이소혜 2.8%, 이호준 2.8%, 기타 친족 0.1%, 기타 주주 0.6% 등으로 분포해 있다.

iM증권은 이 같은 지분 구조와 자사주 매입 과정을 종합할 때 CJ올리브영이 향후 기업공개(IPO)를 재추진하기보다는 모회사 CJ와의 합병을 선택할 가능성이 높다고 봤다. 외부 투자자 지분을 사실상 모두 회수해 합병 기반을 마련한 데다, 오너 3세(이선호·이경후 등)의 승계 측면에서도 상장보다는 합병이 세 부담을 줄이는 방향이라는 판단이다.

CJ올리브영이 상장 대신 합병을 택할 경우, 지주사인 CJ 입장에서는 중복 상장(지주·자회사 동시 상장)에 따른 할인 요인이 제거되는 점도 긍정적이다. 다만 실제 합병 논의 과정에서는 합병 비율 산정과 관련한 불확실성이 불가피하지만, 합병 이후에는 CJ올리브영의 기업가치가 온전히 지주사 가치에 반영되면서 CJ의 밸류에이션이 재평가될 수 있다는 게 iM증권의 분석이다.

이상헌 iM증권 연구원은 CJ 목표주가를 기존보다 높인 21만5000원으로 제시했다. 자회사 가치는 상장사는 평균 시장가격, 비상장사는 장부가치를 기반으로 산출하되, CJ올리브영은 장부가 대신 2026년 예상 순이익에 목표 주가수익비율(PER) 13배를 적용해 반영했다. 이상헌 연구원은 “자사주 소각 의무화와 함께 CJ올리브영 지분 구조 정리가 본격화되면, CJ의 기업가치와 지배구조에 대한 시장 재평가 가능성이 커질 것”이라고 말했다.

최병수 더파워 기자 news@thepowernews.co.kr